基本面不支持铜价大幅下跌

来源：期货日报 2014-11-11

对于铜价是否合理的判断需要考察铜产业链各环节在目前价格水平下的均衡状态，考察库存水平对于价格弹性的影响。

铜矿产量是否如期增加对铜价敏感度加强

根据ICSG最新预估，2014年上半年有75万吨产能的铜矿计划被取消或推迟至2017年以后，且下半年有更多的计划被取消。2014年上半年铜价最低一度下探至6300—6600美元/吨区间，这意味着6300—6600美元/吨这一价格水平已经开始对铜矿生产商未来的资本支出计划产生了明显影响，这也意味着如果铜价较长时间停留在这一水平下方将会导致未来几年铜矿供应面临再次收缩的风险。

废铜市场已全面收紧

从铜价与废铜供应之间的动态平衡关系来看，2013年以来，随着铜价逐步回落至偏低水平，中国废铜进口量明显下降，2013年同比下降10%，2014年1—9月同比减少10.54%。显然，作为全球废铜贸易最大进口国的中国废铜产业链受到了铜价下行的明显冲击，供应持续处于收缩状态。

冶炼瓶颈制约将持续存在

一是TCRC上涨折射出的信号本身就隐含着铜矿产量增长快于粗炼产能的增长。根据Wood Mackenzie的预计，这一格局在2017年之前仍将延续。

二是中国冶炼厂的铜精矿供应主要依赖进口，这意味着沪伦铜比价和白银比价将成为影响国内冶炼企业生产积极性的一个重要变量，持续存在且阶段性恶化的比价损失成为制约国内冶炼产能利用率的重要因素。

三是铜冶炼企业赚取加工利润规避铜价波动风险的前提是拥有一支专业的价格风险管理团队、强大的资金实力及相对稳定的上下游客户资源。

四是国内铜冶炼企业还面临着环保、人工成本等系列成本上升、副产品硫酸价格下行以及金银等计价产品价格下行带来的风险管理挑战。特别是对于新增产能而言，上述挑战叠加企业面临的技术、人力等问题，新增产能投产进度远低于预期。

最后，随着国内冶炼产能投资高峰期的结束，未来几年新增产能将逐步下降。安泰科预计2014年新增粗炼产能为75万吨，2015年新增产能下降至65万吨。

中国经济进入新常态，铜需求保持稳定增长

目前市场相对一致的预期是中国经济增速在2015年仍将小幅下滑，7%左右的增速成为相对一致的预期，且未来几年的平均增速也将保持在7%上下波动。以上述中国的经济增长预期为基准，中国铜消费增速将保持在5%—6%左右，如果考虑电力部门作为逆周期投资稳增长的重要政策工具选项，中国的铜消费增速将达到7%左右，这个增速与2003年至2011年中国高增长时期相比确实大幅下降，不过，2012年以来，中国的铜消费增速已开始进入平稳增长的新常态。

低库存提供支撑

LME和COMEX铜库存与铜价之间总体保持负相关关系。2012年的6月、7月，LME、COMEX、上期所及中国保税区铜库存总和为94万—99万吨左右的相对低位，铜价阶段性低点出现;2013年下半年四者库存之和为111万—120万吨的相对低位，铜价呈振荡偏强走势。2014年，四者库存之和从3月份高点128吨左右下滑至目前的83万吨左右，处于近三年的偏低水平，对铜价的支撑作用亦将逐步增强。

综合来看，铜价需要维持在6300—6600美元/吨区间上方之间以维持铜矿山对未来产能投资的资本运营计划，并确保高成本项目运营，从而使得市场对于未来两年铜矿产量增速的预期得于兑现废铜市场在6300—6600美元/吨区间及以上的小范围内均出现过全面收紧的情况;国内冶炼商因加工费之外一系列因素的制约使得冶炼瓶颈问题难于解决;需求端因中国经济进入新常态的确立而逐步平稳;低库存则为铜价短期提供较强支撑。因此，成本和需求对铜价6300—6600美元/吨区间的支撑比较明显，铜价难以持久或深幅跌破这个区间。

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